Standard & Poor’s è credibile, il governo no

La scarsa crescita minaccia il rating del debito italiano

di Mario Seminerio – Libertiamo

Nella notte italiana di sabato 21 maggio, l’agenzia di rating Standard & Poor’s ha confermato il merito di credito sovrano di lungo termine del nostro paese, ponendolo tuttavia in negative outlook, cioè segnalando il rischio di un deterioramento di breve-medio termine. L’annuncio in sé non è né un fulmine a ciel sereno né una provocazione. Anzi, per molti aspetti conferma il ritardo con cui le agenzie di rating elaborano le proprie previsioni sul debito sovrano. Nel caso italiano c’è anche altro, però: tentiamo di capire cosa e più in generale di inquadrare nel giusto contesto l’azione delle agenzie di rating e la loro credibilità.

Il negative outlook implica che vi sia il 33 per cento di probabilità che il rating venga abbassato entro i prossimi 24 mesi, ed è cosa diversa dal negative watch che, nel momento in cui viene emesso, rappresenta praticamente la certezza di un downgrade nel giro di pochi giorni, al massimo di qualche settimana. Un negative outlook può peraltro divenire negative watch, in caso intervenga qualche elemento precipitante il declassamento. La motivazione addotta per l’Italia, come si legge nella nota di S&P, riflette la previsione dei “rischi collegati al piano di riduzione del debito nel periodo 2011-2014”, rischi che, secondo l’agenzia, “sono connessi alla crescita dell’economia più debole delle nostre attuali stime, che prevedono un +1,3% nel periodo 2011-2014”.

La decisione viene motivata con le

“Deboli attuali prospettive di crescita dell’Italia e incerto l’impegno politico nelle riforme tese a migliorare la produttività. Il potenziale stallo politico potrebbe contribuire ad uno slittamento delle riforme fiscali. E di conseguenza, S&P ritiene che le prospettive di una riduzione del debito pubblico italiano siano diminuite”

Che significa, tutto ciò? In primo luogo, che S&P non ritiene credibile il percorso di risanamento del nostro paese, sull’arco temporale che porta al 2014, a causa della estrema debolezza dell’azione dell’esecutivo. Qui ci corre l’obbligo si segnalare che l’agenzia americana è “dietro la curva”, come si dice sui mercati riferendosi all’azione di banche centrali che sono in ritardo a comprendere l’evoluzione congiunturale e le misure da adottare. E’ dietro la curva perché la debolezza del governo italiano esiste dal primo giorno del suo insediamento, e non è il prodotto di recenti sommovimenti, che pure ci sono stati. Anche nel momento di maggiore compattezza della maggioranza, nulla è stato fatto per avviare riforme di struttura vere, al netto di qualche pannicello caldo come i salari di produttività (nati già rachitici ed assoggettati alla crisi fiscale dello stato, che ha impedito una loro applicazione estensiva). In questo contesto di non riforme, quindi, S&P si è accorta (con grande ritardo, ancora una volta) del fatto che il nostro paese continua a non crescere.

In sostanza, all’agenzia di rating non sta bene il fatto che l’esecutivo, ed i suoi più vocali sostenitori, abbiano deciso di barattare le non-riforme con una politica di contenimento delle spese e di aumento strisciante della pressione fiscale. Ed è questo il grande equivoco alla base di molte reazioni provenienti dalle file della maggioranza, e non solo. Ma come, si stupiscono i più, minacciate di declassare il nostro debito proprio ora che stiamo promettendo il pareggio ciclico del bilancio pubblico nel 2014? Trascurando il dettaglio che il grosso della correzione è previsto per il 2012 (anno pre-elettorale) ed il 2013 (primo anno di una nuova legislatura), e che già questo fa inarcare più di un sopracciglio, S&P teme (con ragione) che un paese che colma i buchi di bilancio con strette fiscali e tagli di spesa senza fare nulla per la crescita, finirà con l’implodere. Soprattutto nell’ipotesi di un aumento dell’onere per il servizio del debito, che appare pressoché certo sia per la normalizzazione dei tassi d’interesse promossa dalla Banca centrale europea che per il persistentemente elevato premio al rischio che caratterizza i paesi con maggiore debito pubblico.

Lo abbiamo scritto quasi alla nausea, in questi anni: non bastano tagli (veri e presunti), occorre “fare politica” per la crescita. In questo senso, il Programma Nazionale di Riforme, presentato giorni addietro da Tremonti, è un classico non-evento, e nulla contiene per lo sviluppo, in termini di liberalizzazioni dei mercati dei prodotti, del lavoro e del perimetro di intervento pubblico nell’economia. Pensare di spendere i fondi comunitari con improbabili crediti d’imposta per le assunzioni nel Mezzogiorno, o reiterare ossessivamente non meno improbabili “Piani casa”, cullandosi nell’antico adagio “quand le bâtiment va, tout va“, significa aver capito poco e nulla delle vere pressioni competitive che il paese sta subendo. Allo stesso modo in cui appare estremamente perniciosa la pubblicistica ideologica di accademici vicini al ministro del Tesoro (primo tra tutti il professor Marco Fortis), che continuano a ricorrere ad assurdi approcci “patrimonialistici”, che sono il tentativo di rassicurare i mercati del fatto che il paese, prima di diventare a rischio, potrà sempre ricorrere ad imposizioni straordinarie sulla ricchezza privata.

S&P, quindi, segnala agli investitori (a quelli che vorranno prestare ascolto alle sue argomentazioni), che un paese che non cresce non riuscirà a colmare tutti i buchi aperti dalla stessa stagnazione senza subire una rottura di paradigma, le cui contraddizioni stanno già affiorando. Ad esempio, quando il governo decide l’odiosa pratica del solve et repete per recuperare materia imponibile da subito, o quando Equitalia vien fatta oggetto di manifestazioni di ostilità che sconfinano nell’aggressione fisica, proprio perché la disperata ricerca di gettito accentua l’oppressione fiscale, costringendo a diversioni tattiche come le circolari in cui il direttore dell’Agenzia delle Entrate, obbedendo all’input di relazioni pubbliche del ministro, invita evangelicamente i propri ispettori a non fare agli altri ciò che non vorrebbero fosse fatto ad essi. Ma l’edificio scricchiola sinistramente, perché la non-crescita porta ad accanimento fiscale e spesso ad inventarsi tipologie di evasione fiscale che semplicemente non sono tali. Con buona pace dell’extragettito che andrebbe destinato a riduzione della pressione fiscale. L’extragettito semplicemente non esiste, quando non c’è crescita.

Questo e non altri, a nostro giudizio, è l’essenza del messaggio dell’agenzia americana, ed andrebbe tenuta a mente. A nulla serve dire “ma altre istituzioni internazionali ci hanno promossi”. Premesso che la “promozione” è tutta da dimostrare, fatta com’è di una pletora di caveat, le agenzie di rating si rivolgono ai mercati, che lavorano su orizzonti temporali tipicamente compressi, cioè fortemente anticipatori. Premesso, quindi, che un negative outlook è recuperabile (non a caso l’orizzonte di riferimento massimo è a 24 mesi), esaminiamo le reazioni italiane ed il tema della credibilità delle agenzie di rating.

Tra le reazioni, si segnalano per folclore quelle che parlano di “strane coincidenze” con l’ultima fase di una grottesca campagna elettorale per le amministrative. Siamo certi che, se la decisione di S&P fosse giunta tra una decina di giorni avremmo letto, in caso di vittoria di esponenti di maggioranza, di “tentativo di sovvertire la volontà popolare”; oppure, in caso di esito favorevole al centrosinistra, di “giusta sanzione contro pratiche liberticide e collettivistiche”. Siamo sempre in fiduciosa attesa che l’opinione pubblica realizzi il grado di disarmante pochezza argomentativa della nostra classe politica.

Veniamo al punto centrale della notizia, la credibilità non solo di S&P, ma delle agenzie di rating in generale. Le agenzie sono screditate, hanno detto in molti, dalla maggioranza, dall’opposizione e (curiosamente) dal sindacato. Un minimo di logica suggerisce che il discredito o l’autorevolezza sono testati direttamente dal mercato. In altri termini, se l’annuncio di un’agenzia di rating riesce a muovere durevolmente i prezzi degli strumenti finanziari, la credibilità della stessa è confermata. In caso contrario, significa o che i mercati non danno credito alle valutazioni dell’agenzia oppure che tali valutazioni, quando basate su dati di pubblico dominio, sono già conosciute ed incorporate nei prezzi. Come direbbero gli inglesi, “The proof of the pudding is in the eating“, quindi basta attendere.

Né bisogna dimenticare che credibilità e verosimiglianza delle valutazioni delle agenzie differiscono a seconda dei casi ed alla presenza di conflitti d’interesse. Nel caso delle triple A assegnate a titoli obbligazionari strutturati, le valutazioni erano basate nella migliore delle ipotesi su modelli quantitativi poi rivelatisi fallaci, e nella peggiore delle ipotesi su connivenze con gli emittenti, che tali rating avevano espressamente richiesto (solicited). Nelle valutazioni sul debito sovrano, per contro, i dati sono di pubblico dominio, su essi vengono costruite valutazioni in cui la variabile politica gioca un ruolo determinante. Ma soprattutto, sono unsolicited, quindi non esiste conflitto d’interessi. Pensate invece a quale credibilità avrebbe un’agenzia di rating costruita e gestita da organismi sovranazionali europei, altro vecchio cavallo di battaglia dell’approccio europeo a rompere il termometro per non prendere atto della febbre.

Con o senza agenzie di rating, quindi, la crisi italiana esiste ed è davanti a noi ed a quanti siano dotati di raziocinio e senso comune. Il rischio più grave è che si dipani come un crollo al rallentatore. Data la tendenza della classe politica a cercare cospirazioni ed a non vedere la foresta per focalizzarsi sull’albero, ci attenderebbe solo una lenta agonia punteggiata di bizzarre tesi negazioniste e giustificazioniste, come quelle che leggiamo ormai da troppo tempo.

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