Aggredire il debito con altro debito

E’ la risposta all’euro-crisi, ma non è l’euro-salvezza

di Mario Seminerio – Libertiamo

Nella notte, i leader dell’Eurozona hanno raggiunto un accordo con la Commissione europea ed il Fondo Monetario Internazionale per istituire una linea di credito di stabilizzazione fino a 750 miliardi di euro, in prestiti diretti e garanzie. A questa misura si affianca l’annuncio della Banca centrale europea circa la possibilità di intervenire nel mercato secondario dei titoli di stato, per rimuoverne alcune “disfunzioni”. Proviamo ad analizzare in dettaglio gli aspetti economici e quelli politici dell’intervento.

I crediti e garanzie dai governi dell’Area Euro sono pari a 440 miliardi di euro, mentre il FMI interverrebbe con altri 250 miliardi. Il pacchetto è in aggiunta ai 110 miliardi già decisi per la Grecia. La facility sarà organizzata su base intergovernativa tra i membri dell’Eurozona, anche se Svezia e Polonia hanno manifestato interesse ad aderire. Tale fondo di emergenza prenderà la forma di un veicolo (special purpose vehicle, SPV), di durata triennale. Altri 60 miliardi di assistenza verranno raccolti attraverso emissione di obbligazioni della Commissione europea, nell’ambito degli interventi per contrastare crisi di bilancia dei pagamenti. La cornice legale dell’accordo resta l’articolo 122 del Trattato di Lisbona, che consente assistenza finanziaria “in circostanze eccezionali ed oltre il controllo” dei paesi membri. Tale articolo non era stato utilizzato per la Grecia.

In parole povere, il veicolo di stabilizzazione resta attivabile in modalità contingente, cioè al bisogno espresso da paesi membri dell’Eurozona. L’entità della misura serve a scoraggiare i mercati dall’assumere iniziative speculative, scommettendo sulla rottura dell’Eurozona. Che questa misura funzioni nel medio termine, è tutt’altro discorso.

In primo luogo, la drammaticità degli eventi ha forzato le autorità europee a quel coordinamento che finora era mancato, e che continuerà a mancare in futuro, inutile farsi soverchie illusioni. Inoltre, si risponde su base aggregata ad una crisi di debito con altro debito, anche se al momento il veicolo resta un contingency plan. E’ significativo che la Commissione europea abbia chiesto “nuovi sacrifici” a Spagna e Portogallo, gli anelli deboli della catena, ricevendone un ovvio assenso “in linea di principio”. Nei fatti, correggere i conti pubblici di un ulteriore 1,5-2 per cento quest’anno sarà qualcosa di estremamente doloroso, e troverà crescenti resistenze nella popolazione. In altri termini, il mega-piano promette da subito più debito per salvare alcuni debitori, ottenendone in cambio vaghe promesse di austerità fiscale. Continua, quindi, a mancare una revisione del Patto di stabilità che abbia i denti, e continuerà a mancare per molto tempo, viste le criticità politiche della revisione. Questa asimmetria non promette nulla di buono per il futuro.

Poi c’è il ruolo della Bce. Che ha deciso di reintrodurre le aste di rifinanziamento a lungo termine e tasso verosimilmente intorno all’1 per cento, come nel recente passato. In questo modo, le banche potranno continuare a sottoscrivere debito pubblico e finanziare la posizione a costi molto bassi, incassando il carry e risanando i propri conti. La Bce ha inoltre deciso che potrà intervenire sul mercato secondario, comprando titoli di stato dei paesi membri, quando si verificheranno “situazioni disfunzionali”. Che tradotto vuol dire che l’istituto di Francoforte, in caso di tensioni, potrà comprare titoli di stato greci, portoghesi, spagnoli, italiani e quant’altro. Per evitare di gonfiare gli aggregati monetari, la Bce sterilizzerà l’intervento, vendendo altri titoli presenti nel suo portafoglio, drenando in tal modo la liquidità creata con gli acquisti. In sintesi, è un intervento sul rischio di credito e non sulla moneta. Ma così facendo la Bce realizzerà un deterioramento qualitativo del proprio portafoglio, cedendo Bund e comprando titoli di emittenti assai meno solidi. In questo aspetto, si tratterà non di un quantitative easing ma di un credit easing.

Come sintetizzare, quindi? Si evita la rottura di Eurolandia con un impressionante iceberg di debito potenziale. Potrebbe anche funzionare, ma solo se vi fosse crescita economica e risanamento fiscale. Se mancheranno queste due condizioni (segnatamente la prima, che è ovviamente agevolativa della seconda), non riusciremo ad evitare alcuni default, che porteranno con sé la perdita in conto capitale delle erogazioni del veicolo speciale. In altri termini, avremo innescato una reazione nucleare che distruggerà l’Eurozona ed i suoi membri.

La reazione isterica dei mercati di questa mattina è data dalla chiusura delle posizioni corte su azionario (banche, soprattutto) e sull’euro, e di quelle lunghe sul Bund. Per qualche tempo torneremo a vivere nella bolla di finta complacency che abbiamo costruito negli ultimi quindici anni, ma occorre essere consapevoli che questo è l’ultimo giro. Tentare di uscire da una crisi di debito in una unione monetaria con altro debito appare molto simile ad una roulette russa in cui il tamburo ha solo una camera vuota. Perché nei fatti stiamo solo spingendo il dissesto più in là.