Sull’Italia pesa il debito pensionistico

di Mario Seminerio – © LiberoMercato

Giorni addietro, in un’intervista concessa ad un quotidiano, il presidente del Consiglio ha enfatizzato la capacità di risparmio degli italiani, che metterebbe il paese in condizioni relativamente migliori rispetto a molti dei nostri principali competitori internazionali. In particolare, come rimarcato dall’intervistatore, il debito aggregato dell’Italia, ottenuto sommando debito pubblico e debito delle famiglie, ci porrebbe in condizioni finanziarie complessivamente migliori rispetto a paesi come il Regno Unito che, prima dell’attuale crisi, godevano di alti voti di affidabilità da parte di mercati e agenzie di rating. E proprio riguardo quest’ultimo aspetto, il premier nell’intervista ratificava il suggerimento di promuovere un cambiamento dei criteri utilizzati dalle agenzie di rating per includere il debito del settore privato, a noi più favorevole. Si tratta di un’ipotesi suggestiva, ma purtroppo dotata di scarsa efficacia. Vediamo il perché.

In primo luogo, è vero che stock di ricchezza e saldi finanziari delle famiglie italiane sono oggi migliori rispetto a molti dei paesi con i quali ci confrontiamo (soprattutto quelli anglosassoni), ma nella definizione di “debito aggregato” l’intervistatore ed il premier hanno dimenticato di includere il valore attuale del debito pensionistico italiano. Questo rappresenta la vera vulnerabilità strutturale alla sostenibilità dei nostri conti pubblici. Questa grandezza si calcola come valore attuale delle obbligazioni pensionistiche che lo stato ha in essere rispetto ai propri cittadini, a legislazione vigente. Il debito previdenziale è una passività contingente (contingent liability), cioè non precisamente quantificabile ad oggi, ma destinata a materializzarsi in futuro.

Prima della grave crisi fiscale del nostro paese (quella che condusse al prelievo notturno sui conti correnti ad opera del governo Amato, nel 1992), i tecnici del servizio studi di Bankitalia collocavano tale passività a circa il 300 per cento del Pil. Un dato che va sommato allo stock di debito pubblico rappresentato dai titoli di stato. Dopo le riforme degli anni successivi, tale passivo è stato prevalentemente stimato nell’ordine del 120-140 per cento del Pil. Avendo uno stock di debito pubblico che oggi è pari al 105 per cento del Pil, e sommandovi il debito previdenziale, si percepisce immediatamente che le condizioni finanziarie aggregate del nostro Paese non sono particolarmente floride, pur in presenza di saldi finanziari e stock patrimoniali “virtuosi” del settore privato. Già oggi l’Italia ha un esborso previdenziale annuale pari a circa il 15 per cento del Pil. Un livello di spesa superiore a quello medio degli altri paesi europei. Per il Regno Unito, che pure sta vivendo una crisi drammatica, tale voce di spesa si situa intorno al 5-6 per cento del Pil. Le agenzie di rating basano le proprie valutazioni su tale debito aggregato, mentre i saldi privati entrano nelle valutazioni in modo indiretto e mediato.

L’altra area di vulnerabilità strutturale della finanza pubblica italiana è la sostenibilità dello stock di debito pubblico. Come prevede una relazione quantitativa molto nota, la consistenza del debito pubblico varia in funzione di tre elementi: il tasso di interesse reale (cioè, al netto dell’inflazione) mediamente corrisposto sul debito, il tasso di crescita reale del Pil, il saldo primario (cioè la differenza tra entrate e spese pubbliche al netto degli interessi). Se il tasso d’interesse reale pagato sul debito eccede il tasso di crescita del Pil, lo stock di debito tende a crescere spontaneamente, e richiede di essere compensato da un maggiore saldo primario. Ora, il problema italiano (non da oggi) è un tasso di crescita reale del Pil che ormai da troppi anni resta pericolosamente prossimo allo zero, a fronte di una remunerazione reale del debito che resta positiva. Ciò “condanna” a perseguire saldi primari ampi e crescenti. Questa relazione è perfettamente nota non solo alle agenzie di rating, ma soprattutto ai mercati, che non a caso ad ogni crisi globale penalizzano in modo vistoso il rischio sovrano del nostro paese, come misurato dai credit default swaps, che nelle ultime settimane hanno registrato un forte allargamento, riecheggiato anche nel differenziale di rendimento tra titoli di stato italiani e tedeschi. Tale allargamento trova alimento anche dal crescente rischio che, in questa congiuntura economica, rischiamo di confrontarci con una perturbazione deflazionistica. E la deflazione è un’autentica iattura per i debitori, perché alza il valore reale dello stock del debito.

Dal versante di un ipotetico conto economico l’Italia non cresce da molti anni, ed ogni entità economica pesantemente indebitata che non riesca generare sufficiente reddito è un candidato a indurre sospetti nei creditori, attuali e potenziali. Dal versante dello stato patrimoniale la caratteristica distintiva del nostro paese è la compresenza di debito pubblico e ricchezza privata. Ma compensare queste due voci è politicamente impraticabile, come noto, perché richiederebbe una imposizione patrimoniale che avrebbe effetti devastanti in termini di fuga di capitali. Senza dimenticare che la metà del debito pubblico italiano è posseduta da non residenti. Per questo l’unica strada da perseguire resta la crescita del Pil.

Nei giorni scorsi Nicolas Sarkozy ha presentato il pacchetto di stimolo francese, pari all’1,3 per cento del Pil, che nel 2009 porterà il rapporto deficit-Pil al 4 per cento, e dovrebbe produrre una crescita aggiuntiva dello 0,8 per cento. Il pacchetto italiano è pari allo 0,3 per cento del Pil, e il governo non ha presentato stime dell’impatto sul Pil di tale misura, forse perché i modelli econometrici che il Tesoro auspicabilmente utilizza non riescono neppure a misurare l’impatto di un impulso espansivo così trascurabile.

Il nostro timore è che la strategia del governo sia quella di effettuare un “sorpasso in discesa” sui nostri partner europei, approfittando del vero e proprio collasso economico di Spagna e Irlanda e, fuori dall’Euro, delle gravissime difficoltà che il Regno Unito sta attraversando. Ma ciò, in assenza di riforme strutturali pro-crescita, sarebbe una pericolosa illusione. Per questo occorre, tra le altre misure, perseguire una riforma vigorosa della spesa previdenziale. Si potrebbe ipotizzare il passaggio per tutti al contributivo pro-rata, oltre ad omogeneizzare l’età di fruizione del trattamento di anzianità tra uomini e donne, come chiesto anche dall’Alta Corte di Giustizia della Ue. Oppure mantenere in essere solo le soglie anagrafiche per percepire una pensione di vecchiaia, una tendenza che sta lentamente ma inesorabilmente affermandosi in Europa. Piegando (e non solo stabilizzando) la traiettoria della spesa previdenziale sul Pil si otterrebbe una significativa riduzione dello stock di debito aggiuntivo rappresentato dal valore attuale degli impegni pensionistici dello stato, ed il mercato ci premierebbe con una riduzione del differenziale di rendimento sui titoli pubblici. Ma serve parimenti una profonda ristrutturazione del mercato del lavoro, imprigionata dalla gestione della crisi.

Il governo abbandoni l’approccio statico allo “stato patrimoniale” del paese, ed alla sua ricchezza privata (che non è peraltro un dato immutabile, soprattutto se l’occupazione dovesse peggiorare), e si concentri sul conto economico e sulle opzioni per innalzare strutturalmente la crescita. Solo così, e non con improbabili revisioni dei quozienti di rating, usciremo da una stagnazione che dura da troppo tempo, e che ci pone costantemente a rischio.

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One Reply to “Sull’Italia pesa il debito pensionistico”

  1. Lei ha senz’altro ragione quando evidenzia come il debito pensionistico vada incluso nel debito aggregato. Tuttavia credo che il discorso di Tremonti – mi pare che Berlusconi non faccia che ripeterne le tesi – sia oltre che suggestivo anche essenzialmente veritiero.

    Quello che Tremonti ha a più riprese sottolineato è come il debito pubblico di un paese non possa essere considerato solo in relazione al PIL, quasi fosse un compartimento stagno; soprattutto se quel paese è chiamato di fatto ad interventi di politica economica che si riflettono immediatamente sul debito pubblico stesso. A un Regno Unito che di fatto ha nazionalizzato il sistema bancario a spese del contribuente e che ha un debito privato inconcepibile per un italiano – mio fratello vive in Inghilterra e mi racconta come di cosa normale tra i suoi colleghi che lo stipendio serva a pagare gli interessi maturati sulle carte di credito – si possono aggiungere gli Stati Uniti, dove il salvataggio di Fannie Mae e Freddie Mac e gli ulteriori interventi contro la crisi hanno portato il rapporto debito pubblico/PIL a livelli prossimi a quelli italiani.
    Di vasi comunicanti si tratta dunque, ancorché – come lei giustamente scrive – in una sola direzione in quanto non è politicamente praticabile compensare il debito pubblico con il risparmio privato. Quello però che si dovrebbe fare è tener conto dell’insieme di questi fattori nel valutare il rischio di default di un paese: lo si facesse, il differenziale tra i titoli di stato italiani e le emissioni di altri paesi sarebbe probabilmente minore. Che i mercati non lo facciano non significa molto: semplicemente ancora non l’hanno fatto e bene fa il governo a battere su questo tasto.
    Anche sulle pensioni si può fare un discorso analogo: fermo restando che il sistema pensionistico italiano deve essere profondamente riformato, siamo sicuri che altrove non ci siano posizioni per così dire fuori bilancio e che il sistema sia socialmente sostenibile? Perché se il risultato di un sistema pensionistico fossero anziani alla fame, sarebbe di nuovo necessario un intervento dello stato. Non sto suggerendo di ignorare la realtà; piuttosto di esaminarla meglio: lo squilibrio del nostro sistema è ben noto. Altrove siamo in presenza di un sistema equilibrato oppure lo squilibrio è solo mascherato? E il tutto non per dire mal comune mezzo gaudio, ma solo per non pagare più del dovuto sul nostro debito pubblico.

    Quanto alla strategia del governo per la crisi, io vedo non tanto un sorpasso in discesa, quanto il tentativo di tamponarla con i soldi degli altri, vale a dire attraverso le esportazioni: se Germania, Francia, Inghilterra e – cambio permettendo – gli Stati Uniti attuassero una politica economica espansiva, ecco che l’Italia si ritroverebbe seduta al banchetto senza dover pagare il conto. Secondo me questo è ciò su cui scommette il governo; di fronte alle prevedibili rimostranze degli altri paesi salterà fuori il non possumus per via del nostro debito pubblico.

    Da ultimo una nota sull’inflazione: a brevissimo termine ha ragione lei, siamo di fronte a un rischio di deflazione. A lungo termine siamo tutti morti, come diceva Keynes. Ma a medio termine – con tutto il denaro che la BCE ha riversato sul mercato – è facile aspettarsi un’inflazione vicina alle due cifre. Che è una iattura per molti, ma una benedizione per i debitori.

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