Alice nel paese di Eurolandia: il come e il perché della strategia della Bce

di Gaetano D’Adamo*

Tra il giugno 2006 e il giugno 2007, la Banca Centrale Europea è intervenuta diverse volte sui tassi d’interesse, aumentandoli gradualmente, e portandoli così dal 2,75% al 4%. Dall’ultimo intervento è passato un altro anno, nel corso del quale tre principali fattori di crisi hanno colpito l’economia mondiale: il rallentamento dell’economia americana e la crisi dei mutui subprime, propagatasi in parte anche nel vecchio continente; la crisi alimentare, che sta colpendo in maniera particolare i Paesi in Via di Sviluppo ma ha le sue ripercussioni un po’ ovunque, e l’inarrestabile ascesa del prezzo del petrolio, oramai nettamente sopra i 100 dollari al barile.

Di fronte al rallentamento dell’economia americana dell’ultimo anno, la Federal Reserve ha assunto una strategia fortemente anticiclica, tagliando a più riprese i tassi d’interesse¹. Di fronte alle scelte di politica monetaria compiute negli USA, molte voci si sono levate anche in Europa, sostenendo che la BCE dovrebbe fare lo stesso: nonostante ciò, i tassi sono da un anno lì, al palo, al 4%. La spiegazione fornita dall’Eurotower è, fondamentalmente, che le pressioni verso l’aumento dell’inflazione non si sono esaurite e dunque il costo del denaro, per ora, non calerà².

In Italia, un paio di mesi fa, sulle autorevoli colonne di Repubblica, Eugenio Scalfari si è fatto portavoce di questa critica alla strategia di politica monetaria della BCE, sostenendo che, con i tassi americani che diminuivano e quelli europei che restavano costanti, si “marciava verso il disastro”. Bisognerebbe riservare queste espressioni a casi ben diversi, soprattutto dal momento che l’idea che la BCE dovrebbe ridurre i tassi in questo momento non è necessariamente condivisibile. Anzi.

Ci sono due errori insiti in queste critiche e questo allarmismo: il primo è la sottovalutazione del ruolo dell’inflazione, il cui controllo è l’obiettivo principale della BCE; il secondo è l’idea implicita che, se la Fed taglia i tassi, allora quella è la politica giusta.
Ma allora, perché la BCE è rimasta “Sfinge di fronte al caos finanziario”, per citare Scalfari? Per due motivi principali: per non perdere di vista l’inflazione, e perché garantire la stabilità sui mercati finanziari non passa necessariamente per un taglio dei tassi d’interesse. Per quanto riguarda il secondo motivo, basti pensare che, nel momento di maggiore difficoltà del settore finanziario, (agosto 2007) la BCE è intervenuta massicciamente, fornendo a più riprese liquidità a brevissimo termine al sistema finanziario, al fine di evitare episodi di panico sul mercato monetario.

Per quanto riguarda il primo motivo, invece, le domande sono fondamentalmente tre: perché l’inflazione è il pilastro principale della Politica Monetaria della BCE? Perché non è possibile fare “uno strappo alla regola”? Qual è l’impatto di queste scelte di politica monetaria sui mercati valutari?

Perché è importante controllare l’inflazione?
L’inflazione (o meglio, un’inflazione instabile e fuori controllo) è un costo per la società. Ha una natura subdola, perché è difficile da percepire nel breve periodo. Gli economisti parlano di “tassa da inflazione”: a causa di quest’ultima, la moneta liquida perde valore, o meglio potere d’acquisto, e in questo modo l’inflazione agisce come una tassa per il consumatore. Nel lungo periodo, l’inflazione è dovuta ad una crescita eccessiva dell’offerta di moneta. Mantenendo l’offerta di moneta sotto controllo, la Banca Centrale tutela il potere d’acquisto dei cittadini, ponendo un limite alla tassa da inflazione. Inoltre, l’inflazione genera delle distorsioni nel sistema fiscale, nella misura in cui esso non è indicizzato (il cosiddetto “fiscal drag”): la pressione fiscale aumenta a causa dell’inflazione. Quando la tassazione è progressiva, come in Italia (cioè, a scaglioni di reddito più elevati sono applicate aliquote fiscali più alte) l’espansione inflazionistica dei salari spinge i percettori di reddito verso scaglioni più alti, influenzando negativamente il reddito disponibile.

Perché non è possibile fare uno “strappo alla regola” in un momento di difficoltà come questo?
Una volta assodato che controllare l’inflazione è importante, è lecito domandarsi se sia possibile fare uno strappo alla regola in situazioni particolari. Una Banca Centrale con l’obiettivo di inflazione bassa e stabile deve dimostrare di essere credibile. Credibilità, in questo caso, vuol dire generare aspettative che l’obiettivo che è stato annunciato sarà effettivamente realizzato. Infatti, l’inflazione di oggi dipende anche da quello che gli agenti economici si aspettano sarà fatto in futuro; per essere credibile, la Banca Centrale deve dimostrare di non essere soggetta a pressioni politiche e sociali nel perseguimento dei propri obiettivi. In generale, le Banche Centrali più indipendenti dai Governi mostrano maggiore capacità di controllo dell’inflazione, perché non sono influenzate da considerazioni di natura elettorale e politica. Nel momento in cui cedesse a pressioni politiche, la BCE dimostrerebbe di non essere realmente impegnata a controllare l’inflazione.

Qual è l’impatto di questa strategia di politica monetaria sui mercati valutari e sul cambio euro/dollaro?
Molti osservatori sostengono che le scelte di Politica Monetaria della BCE stiano provocando un eccessivo rafforzamento dell’euro rispetto, in particolare, al dollaro e alle valute ad esso ancorate, tra cui quelle asiatiche, danneggiando così la competitività delle aziende europee. Innanzitutto, la competitività non dipende solo dalle dinamiche dei tassi di cambio nominali, ma anche dei prezzi relativi, quindi dai tassi di cambio. Inoltre, il dollaro si sta svalutando non solo contro l’euro ma contro tutte le principali valute. Il deprezzamento del dollaro era stato previsto negli scorsi anni da molti economisti, ed ha radici ben più profonde. Non è dovuto al differenziale dei tassi ma ai fondamentali; l’economia degli USA sta attraversando un processo di aggiustamento che implica, tra le altre cose, un deprezzamento del dollaro, necessario a ridurre l’enorme disavanzo commerciale americano. Inoltre, è proprio grazie al supereuro se siamo stati toccati in modo limitato dagli aumenti del prezzo del petrolio. In generale, un euro forte mantiene basso il prezzo delle importazioni per noi europei, e questo contribuisce a controllare l’inflazione e l’aumento dei prezzi delle materie prime importate. Questo argomento è di particolare importanza per l’Italia. Quello che accade sin dal 1999, purtroppo, anche a causa dei messaggi distorti e un po’ semplicistici trasmessi dai telegiornali, è che tendiamo a lamentarci sia quando l’euro è forte, sia quando è debole. Mantenendo una seria politica antinflazionistica, la BCE si sta costruendo la reputazione di “degna erede della Bundesbank”, e sta evitando di surriscaldare artificialmente l’economia. Attualmente, il tasso d’inflazione nell’area dell’ euro è al 3,3%, ben sopra il tetto massimo del 2% previsto negli obiettivi di Politica Monetaria della BCE. Fintanto che non mostrerà una tendenza a ritornare verso tale livello, la BCE non ha motivo di ridurre il costo del denaro.

(© L’Arengo del Viaggiatore)

Note:

¹ – Si veda, a questo riguardo, l’articolo di Beatrice Pataracchia su questo numero de l’Arengo del Viaggiatore;

² – Nel corso della conferenza stampa di giovedì 5 giugno il presidente della Bce, Jean-Claude Trichet, ha evidenziato che “È possibile, ma non certo, che il prossimo mese la Bce decida un modesto aumento dei tassi di interesse“, per contrastare l’ulteriore intensificarsi delle pressioni inflattive.

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*Gaetano D’Adamo, laureato in economia e attualmente dottorando in economia all’università di Bologna, si occupa prevalentemente di ricerca in economia internazionale monetaria e gestione della politica monetaria; a Bologna è impegnato attivamente nel campo del microcredito.

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